2025年1月
摘要
2025年1月發生不少事件。特朗普總統的第二個任期始於一連串行政命令，包括就移民問題宣佈進入「國家緊急狀態」、挑戰美國憲法規定的出生公民權、將墨西哥灣重新命名為美國灣，以及在大火席捲洛杉磯後退出巴黎氣候協定。
股市概覽
| 美國 | • | 美國股市月內反覆波動並略為高收，投資者消化美國總統特朗普頒佈的大量行政命令，包括美國退出世界衛生組織及巴黎氣候協定，進一步威脅奪取巴拿馬運河和格陵蘭的控制權，強制驅逐非法移民，並採取措施縮減聯邦政府人手。於1月31日末，當大部分金融市場休市後，美國政府宣佈向墨西哥和加拿大的進口貨物加徵25％的關稅，並對中國的進口貨物加徵10％的關稅，由2月1日起生效。 | |
| • | 美國經濟在2024年第四季增長低於預期，國內生產總值年化增長率為2.3%，是2024年初以來最緩慢的增長步伐。消費開支是經濟活動的主要推動力，而年底的就業增長數據強勁。12月份非農職位數目增加256,000個，為九個月以來的最大按月升幅。標普全球發表的1月份美國綜合採購經理指數初值放緩，從12月份的55.4下滑至52.4，私營企業活動的擴張幅度是九個月以來最低。雖然製造業活動七個月以來首次重返擴張區域，但服務業活動指數從56.8放緩至52.8。 | ||
| • | 美國通脹在12月份加速升至2.9%，為連續第三次上升，但核心通脹放緩至3.2%，與2024年夏季的低位相若。美國聯儲局在1月份會議上維持利率於4.25%至4.5%不變，並表示現已暫停寬鬆貨幣政策，招致美國總統特朗普不滿，他呼籲環球央行減息。聯儲局主席鮑威爾表示，美國決策者「無需急於調整政策立場」。 | ||
| 歐洲 | • | 歐洲股市在1月份強勢上漲，EuroStoxx 600指數創歷史新高。由於相對估值具吸引力，投資者對該區市場的興趣增加，未有顧慮當地的低迷增長及美國上調關稅的威脅，令股市受惠。投資者撤出估值偏高的美國科技股，亦是利好因素。行業方面，金融、通訊服務及非主要消費股升勢最大。有別於美國股市，歐洲科技股亦強勢造好，半導體設備製造商ASML指出，DeepSeek的消息對晶片製造商而言是喜訊。與此同時，公用事業、基本消費及房地產業表現落後。 | |
| • | 歐元區2024年第四季國內生產總值增長持平，德國和法國的經濟收縮，抵銷了西班牙的強勁增長，意大利的國內生產總值增長亦持平。漢堡商業銀行發表的歐元區1月份綜合採購經理指數初值升至50.2，是歐元區私營企業活動自2024年8月以來首次擴張。歐元區整體通脹在12月份升至2.4%的五個月高位，但核心通脹連續第四個月穩定在2.7%。歐洲央行減息25個點子，是本周期第五次，並警告經濟風險「向下傾斜」，部分原因在於加徵關稅對貿易構成的風險。 | ||
| 亞洲 | • | 亞洲（日本除外）股市在1月份有好有壞，美元轉強及債券收益率上升對市場構成挑戰。美國加徵關稅的威脅持續令市場情緒受壓，而美國聯儲局發出暫停減息的訊號亦然。除此以外，中國初創公司DeepSeek宣佈推出低成本聊天機械人，功能媲美昂貴得多的美國產品。由於分析師爭相評估贏家和輸家，消息衝擊整個人工智能供應鏈。中國股市於年初偏軟，主要受市場持續關注國內經濟及美國可能加徵關稅的影響。台灣股市上升，指數重磅股台積電第四季盈利優於預期。南韓方面，總統尹錫悅因2024年底試圖實施戒嚴令而遭彈劾和拘捕。此外，印度及東盟市場整體下跌，但新加坡受惠於銀行股上升，抵禦了區內拋售的衝擊。印尼的回報持平，而泰國、馬來西亞及菲律賓都下跌。 | |
| 債券 | • | 環球債券市場在月內反覆波動，因為美國經濟數據較預期強勁，觸發投資者憂慮美國將會加息而非減息，導致10年期美國國庫券收益率在1月上半月升至4.8%。12月份非農就業人數為256,000，較市場預期的165,000多。儘管如此，由於按年通脹數據符合預期，反映市場似乎過度憂慮，收益率在下半月下跌至4.5%。美國聯儲局維持利率不變，招致特朗普的抨擊，他在達沃斯世界經濟論壇上表示環球利率應降低。 | |
| • | 歐洲方面，歐洲央行在本周期第五次減息25點子至2.75%，一如預期。10年期德國政府債券在1月份微升，收報接近2.5%。日本方面，情況正好相反，日本央行將利率由0.25%上調至「約0.5%」，為17年以來的最高水平。此舉帶動10年期日本政府債券收益率在月內輕微上升14點子至1.25%。與此同時，中國方面，由於當局繼續採取抗擊通縮措施，中國政府債券收益率維持在1.6%的低位，通脹率則在12月份微跌至0.1%。 | ||
| 展望 | • | 2025年1月發生不少事件。特朗普總統的第二個任期始於一連串行政命令，包括就移民問題宣佈進入「國家緊急狀態」、挑戰美國憲法規定的出生公民權、將墨西哥灣重新命名為美國灣，以及在大火席捲洛杉磯後退出巴黎氣候協定。他還威脅要「收回」巴拿馬運河，並有意控制格陵蘭島。共和黨傳統上是保守主義政黨，但這些行動並非保守派作風。反之，這位領袖採取革命性行動，挑戰傳統規範和現狀。未來四年估計將會相當具戲劇性。 | |
| • | 美國股市在去年下半年錄得強勁的相對回報，而1月份升幅不大，科技業成為唯一回落的行業。 中國發佈一款名為DeepSeek的人工智能模型，與美國所開發的人工智能模型比較，前者使用的運算資源和成本顯著較少，令那些預計人工智能基礎設施將繼續獲得巨額投資的市場人士感到不安。由於美國限制中國公司獲取尖端GPU，DeepSeek的工程師被迫作出妥協，使用經優化的訓練和推理技術，因此成本較低。 | ||
| • | DeepSeek的興起加劇了有關人工智能資本開支的爭論。一方面，投資者過去數月一直擔心，人工智能花費數千億美元，但尚未有效產生收入，情況可能會限制未來的人工智能投資。另一方面，Meta（2025年預期資本開支為650億美元）及微軟（800億美元資本開支）等主要的人工智能用戶繼續對人工智能技術進行大量投資，而美國總統特朗普宣佈的「星際之門」（Stargate）計劃亦承諾四年內投入5,000億美元的資本開支。 | ||
| • | DeepSeek部署的技術似乎代表了模型訓練效率的進步，可能有助顯著降低成本。不過，這反而顯示需求有機會進一步上升。這種情況也稱為傑文斯悖論（Jevon’s paradox），模型使用量增加帶來的需求增長，可以抵銷資源成本的重大變動。例如，瓦特在18世紀後期推出一種耗煤量大幅減少的新型節能引擎後，英格蘭的煤炭消耗量大幅增加，因為較低的運作成本使引擎可投入於更多用途。人工智能工具在開發、部署和使用方面仍處於起步階段，如果能實現其推動者的期望，那麼成本下降可能導致需求增加，增幅甚至超過生產力的提升。這種情況反而導致GPU的需求上升。 | ||
| • | 我們處於人工智能的早期階段，這是一個長期的變革趨勢，而且技術日新月異。在可見將來，這個新興領域可能會不時出現突發性或革命性的進展，與我們在過去18個月所見情況類似。這關乎我們投資理念的一個關鍵部分：在新技術發展的早期階段，技術標準發生變化或性能持續改善是正常現象。在這個時期，市場的長期贏家難以判定，投資於一項新技術時必須非常謹慎。 | ||
| • | 2025年的最初幾周使我們更加堅信，主動選股最適合應付政治和宏觀環境不明朗的情況，以及投資於變革性科技。目前進行中的財報季將有助於了解當前的需求狀況，並從我們持有的企業獲取有關2025年展望和策略的最新有用資訊。 | ||
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2025年2月
摘要
雖然美國經濟「軟著陸」的機會最大，但近期經濟數據顯示，強勁的增長及持續的通脹壓力可能不利於預期中的平穩過渡。此外，特朗普總統的經濟及地緣政治政策存在不確定性，亦令經濟前景及聯儲局的貨幣政策正常化進程更加複雜。