韌性收益
2026年10月：定息收益展望
買入並持有
「最大的回報並非來自買入或賣出，而是來自等待。」– Charlie Munger
要點
- 聯儲局顯然致力控制通脹，令較長年期美國國庫債券更具吸引力，同時削弱美國收益率曲線進一步走陡的理據。
- 受供應動態差異帶動，長期歐盟債券有望跑贏長期德國政府債券，而30年期英國金邊債券則有望跑贏其他核心政府債券。
- 受惠於抵押貸款證券（CLO）持續形成，以及惠及歐盟保險公司的監管改革，美國及歐洲的證券化信貸市場強勁增長。
9月市場回顧
由於美國聯儲局及其他主要央行因應通脹上升而採取較為鷹派的政策立場，政府債券遭到拋售。法國成為市場焦點，投資者對該國財政及政治前景的憂慮，推動法國相對德國10年期債券的收益率息差擴大至150點子以上，是2012年以來最闊水平。在歐洲央行連續第二次加息後，聯儲局一如市場預期將聯邦基金利率上調25點子至3.75%-4.00%，英倫銀行維持利率於3.75%不變，日本央行則加息25點子至1.25%，為1995年以來最高的政策利率1。收益率曲線大致趨平，其後於月底部分重新走陡。企業信貸息差擴闊，特別是較低評級的發行人。貨幣方面，美元兌大部分G10貨幣走強，惟日圓例外。
我們的觀點：投資啟示
我們相信，聯儲局致力控制通脹，將有助降低較長年期債券所反映的通脹風險溢價。這意味著較長年期美國國庫債券不再是明顯的減持選擇。過去支持美國收益率曲線走陡的假設，如今看來亦不再那麼吸引。首先，聯儲局在9月議息會議上一致決定加息，突顯其遏制通脹的決心。此外，美國中期選舉後，無論是民主黨全面勝出，還是國會維持分裂局面，均意味著財政政策較不可能出現積極擴張。美國財政部亦顯示出更大意願，透過擴大債券回購操作支持收益率曲線的長期一端。
歐洲方面，我們繼續偏好收益率曲線及跨市場部署，而非承擔方向性的存續期風險。為紓緩能源價格上升帶來的衝擊而提供的財政支持，或有助推高長期收益率。我們預期，歐洲央行將根據經濟數據調整政策，政策利率已反映高於市場認為的中性區間，德國債券的發行規模保持高企，這些因素將共同推動德國收益率曲線走陡。歐盟債券得到AAA評級支持，加上直至2027年的淨供應量下降，歐盟債券仍具投資價值。因此，我們部署於30年期歐盟債券領先同年期德國政府債券的策略。在英國，我們認為，在經濟增長疲弱、核心通脹持續回落及金融環境偏緊的背景下，現行貨幣政策立場已偏緊。結合緊縮的財政政策及具吸引力的估值，我們預期30年期英國金邊債券有望跑贏其他核心政府債券
企業信貸方面，最低評級類別的信貸息差顯著擴闊，CCC級或以下的美國高收益債券較美國國庫債券提供12.5%的額外收益率，一年前約8.2%（資料來源：彭博，2026年10月）。較弱勢的發行人能否在以較高利率為過往低息債務進行再融資後消化額外的債務償還成本，將取決於其能否憑藉定價能力將通脹壓力轉嫁予客戶，以及實質（經通脹調整後）盈利增長能否保持正數，並持續高於名義債務。
全球信貸市場中較高評級類別的息差則反映出截然不同的情況，今年以來僅溫和擴闊約25-30點子。在這種韌性背後，我們看到發行人穩健的資產負債表、穩定的投資者需求、有限的淨新增供應，以及抵押貸款證券（CLO）持續形成。我們認為，美元高收益信貸目前兼具較高票息收入、較低存續期風險及違約風險，具備吸引力。與此同時，浮動利率資產仍是強化定息收益配置的重要一環，而投資級別浮動利率票據及抵押貸款證券則是我們較偏好的投資。相對同等評級的單一企業債券，基於較多元化相關信貸資產組合的AA評級抵押貸款證券，其額外收益率可能高出逾100點子。這並非美國獨有的現象。歐洲證券化信貸市場今年的發行量創下歷史新高，主要受惠於銀行及其他貸款機構將更多按揭貸款及消費貸款進行證券化。我們預期投資者需求將維持強勁，尤其是將於2027年1月生效的償付能力資本要求（Solvency Capital Requirement）改革，將降低歐盟保險公司持有高評級證券化信貸資產的資本要求。
本月圖表
資料來源：安聯投資、 彭博、洲際交易所美銀及MSCI指數，截至2026年9月30日。 收益率以美元計。
債券收益率已升至一定水平，使買入並持有直至到期看來具吸引力，投資者亦毋須過度擔心錯失未來更高收益率的機會。簡單而言，若現時買入10年期美國國庫債券並持有直至到期，預期累計回報約達67%。收益率似乎已高到足以提供顯著的安全邊際，令債券持有人在出現帳面（未變現）虧損前具備較大緩衝。假設信貸息差維持穩定，美國利率須再上升225點子或以上，全球高收益企業債券指數在未來12個月才可能錄得虧損。與此同時，股票價格上升，令股息收益率受到壓縮。這一趨勢主要由科技巨擘推動，其傾向將盈利重新投資於人工智能發展，而非將資金回饋股東。
定息收益展望 | 關注焦點
- 沙地阿拉伯
也門胡塞武裝組織對沙特阿拉伯發動一連串造成重大傷亡的襲擊，令中東衝突再開闢另一條戰線，增加油價持續波動的風險。假設能源價格於2027年維持現時水平，多個已發展經濟體的通脹可能將持續高於目標水平，而經濟增長則可能受到衝擊，增加「滯脹」風險，尤其是歐元區。 - 歐元區債務
法國政府債券遭拋售，並蔓延至歐元區其他債券市場後，我們看到市場回升，其中以意大利債券領漲。這部分歸因於意大利總理成功爭取一項關鍵的選舉改革投票，為組建更穩定的多數派政府帶來希望。在法國，收益率能否持續回落，很大程度上取決於明年總統選舉的政治發展。 - 企業盈利
業績公布期即將展開，分析師預期，在人工智能基礎設施熱潮帶動下，標普500指數成份股的季度盈利或可按年增長超過25%，這將是連續第三個季度錄得超過25%的盈利增長。除人工智能及能源領域外，第三季業績表現預期較為溫和，尤其是在歐洲，以及週期性和對利率較敏感的行業。
定息收益市場表現
資料來源：彭博、ICE美銀及摩根大通指數、安聯投資，數據截至2026年10月9日。除歐元指數（以歐元計）外，指數回報以美元對沖計算。亞洲及新興市場指數代表以美元計價的債券。最低收益率調低了「可贖回」（可選擇在到期日之前的預定時間贖回）企業債券的到期收益率。有效存續期亦考慮了這些「贖回權」的影響。上述資料僅作說明用途，不應被視為購買或出售任何特定證券或策略的推薦或投資建議。過往表現，或任何預期、推測或預測並非未來表現的指引。指數回報反映收益股息和資本回報（如有）再投資，但不包括費用、經紀佣金或其他投資支出。投資者無法直接投資指數。
1 資料來源：歐洲央行、美國聯儲局、英倫銀行及日本央行，2026年10月。
