團隊觀點2024年第三季: 駕馭波動性

環球市場觀點

關注軟著陸帶來的正面因素
  • 市場朝著不同的方向發展。隨著法國及英國將於第三季舉行大選,以及美國11月份大選臨近,政治風險飆升,進一步突顯各地區之間的差異。
  • 經濟數據日益反映各地區的增長預期正在轉變。我們認為,市場發展步伐不一可能會在各經濟體及資產類別中創造機會。
  • 我們更加確信美國及環球經濟將會實現軟著陸,即增長放緩、通脹回落,而不會有衰退風險。這種情況很可能對股票有利,因為股票有望受惠於盈利增長的正面因素。但需要留意市場波動及政治消息。
  • 市場預期今年全球央行僅將合共減息40點子–而1月初的預計值是前者的3倍。增長及通脹環境各異,意味著各國央行在調整政策立場方面的空間亦有所不同。
  • 我們認為,美國很可能於9月份減息。我們認為市場對進一步減息過於謹慎,投資者宜利用這種脫鈎增加對收益率曲線陡峭及存續期的持倉。
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季度圖表: 步伐不一......

歐洲央行於6月減息,市場預期聯儲局及英倫銀行將會效仿,但減息速度不同,並預期日本央行將採取相反的加息行動。

保持靈活應變,同時警惕政治風險
  • 整體經濟及市場環境仍然利好股票及債券。在通脹風險更低的軟著陸情境下,各國央行有空間減息。此外,公司利潤率保持穩健。
  • 政治風險高企。法國大選可能會促使歐洲投資者保持審慎,至少在近期內會是如此。特朗普可能會在美國11月份大選中再次當選,其政策或會產生深遠影響,包括在關稅方面,歐洲內部的分歧已經十分明顯。
  • 通脹方面已取得進展,但最後階段往往最為艱難。雖然這並非我們的核心情境,但我們承認存在經濟「無著陸」的風險(即經濟繼續過熱),並可能不利於債券,而且最終同樣可能不利於股票。
  • 但目前並不適宜採取觀望態度。美國通脹於兩年半內首次接近目標水平,而且聯儲局的指引有所改善,令市場轉而關注政治及經濟增長。
  • 即使在環球經濟增長整體放緩的環境下,增長預期在各地區之間有序輪動,可能是一種健康穩定的發展,支持經濟繼續擴張。

考慮下列情形:
  • 股票:我們看好人工智能應用的推動者(例如數據中心、雲端提供商)及綠色轉型。部分歐洲小型股因其優質的資產負債表而脫穎而出。我們認為英國股票的估值廉宜,且政治環境良好。
  • 亞洲:隨著企業管治持續改善,日本股票從中受惠。投資者可以利用波動性,投資於中國市場中更具創新及收益更高的領域。我們也看好中國政府債券。
  • 定息收益:考慮到差異主題,我們看好收益率曲線及跨市場相對價值,包括美國及歐元區(例如德國)的收益率曲線陡峭交易。由於相關基本因素及政治展望,我們看好英國利率債。

了解更多有關我們資產類別確信度的觀點。

全球增長及通脹環境各異,各國央行在調整政策立場方面的空間亦有所不同。該環境可能會為主動型投資者提供大量機會,但需要留意政治風險。

資產類別確信度

資產類別確信度:股票

政治週期對比經濟週期:波動時期突顯質素的重要性

2024年無疑將會是選舉大年,全球約50%的人口將會參與投票。但今年的政局充滿變數,例如法國提前進行大選。地緣政治因素對市場構成廣泛影響。

與此同時,宏觀經濟環境更趨良性。在聯儲局最近召開會議後,貨幣政策的前景變得更加清晰。對投資者的啟示:雖然經濟週期至關重要,但接下來的宏觀經濟環境更加明朗,意味著投資者可以轉而關注政治週期。這一點在美國最為明顯,美國即將於11月舉行大選,若特朗普再次當選,產生的影響可能遍及全球。

政治週期與經濟週期的相互作用預期將為投資者帶來更大波動。雖然波動很可能會提供入市點,但投資組合的質素及審慎構建投資組合亦因而變得更加必要。從總增長、價值及收益角度評估企業時,集中於質素指標,例如強勁的資產負債表和公司領導能力等。

在此環境下,我們目前看好以下幾個投資理念。
科技股:聚焦推動者及人工智能的第二波影響

科技仍然是令人矚目的領域。部分股票目前的股價過高,其中以七巨頭股票為甚。七巨頭股票一直是美國股市主要推動因素,特別受惠於人工智能蓬勃發展。因此,我們在該行業尋找進一步機會,尤其是專門研究推動人工智能蓬勃發展技術的公司,例如雲端運算、數據中心及應用程式編程接口(API)等人工智能基礎設施的關鍵部分。

此外,雖然人工智能生態系統的開發仍處於早期階段,但應用式人工智能透過提高生產力對公司產生的影響,將會是資本市場認可的下一階段-人工智能的第二波浪潮。

歐洲小型股:市值小但前景不俗

歐洲有約5,000家上市小型公司,其中不乏可觀增長領域的環球領先企業。小型股在資本貨品及運輸等行業權重較高,相比大型公司往往更具週期性,並且更趨內向型。這意味著小型股通常會在歐元區經濟增長加快時實現領先表現。因此,當增長動力觸底及採購經理指數開始回升時,正是小型股看漲之時。

小型股被認為過度倚賴信貸,在信貸狀況收緊的環境下,小型股未有參與最近數月的週期性復甦。但隨著歐洲央行開始減息,信貸環境可能更趨利好小型股。此外,我們認為賣方分析師對小型股的覆蓋率相對較低,為尋求優質股票的主動型投資者提供了產生超額回報的機會。

目前歐洲大型股對比小型股的相對價值
未來12個月市盈率溢價,歐洲小型股對比大型股

目前歐洲大型股對比小型股的相對價值

資料來源:安聯投資,基於12個月預期市盈率存在9%的估值折讓,對比歷史溢價(+12%)。

亞洲:中國股票前景看俏-日本會否迎來升市時期?

我們有充分理由相信,長期而言,中國股票前景樂觀。在經歷三年的熊市後,中國A股市場年初至今錄得升幅。估值處於歷史低位,盈利增長預期正在加快。市場「持有量偏低」。另外,政府在促進經濟及就業方面表示出積極主動的態度。然而,市場對增長可持續性及陷入困境的房地產市場未來仍然存疑。

謹慎的做法是選擇性地投資於中國股票,尤其是由於11月份美國大選前後波動性可能加劇。這意味著關注市場中收益較高的領域:股息更高及進行股份回購的公司。透過削減資本支出要求提高自由現金流量的公司具有吸引力。同時,我們亦正在尋找由自給自足、人工智能普及和創新所支持的關鍵增長領域,其中可能包括在電網基礎設施、半導體供應鏈、人工智能相關領域及核能等領域營運的公司。

我們亦看好日本。日本市場經歷重大結構性改革,「主要市場」(Prime Market)的公司需要在流動性、業務表現及企業管治方面符合新的上市規則。我們認為,日本股票不但估值合理,而且近期企業盈利強勁,加上在日本央行持續刺激經濟增長環境下,增長環境具有支持作用。

資產類別確信度:定息收益

注意收益率曲線陡峭

近年來,隨著通脹及利率上升,經濟格局發生了重大變化。然而,美國國庫券收益率曲線(以及其他收益率曲線)並未反映這一轉變,與歷史表現大致持平。我們認為變化即將發生。

我們預期,在2024年餘下時間,美國及德國收益率曲線將會陡峭。催化因素?各國央行正著手減息,推動短期收益率重新調整。因此,我們預期「期限溢價」(投資者持有較長期債券相較短期債券所期望的額外收益)將會上升,從而對超長期債券造成壓力。

美國及德國的收益率曲線陡峭交易有望受惠。相比之下,日本方面,我們預期面對通脹預期上升的局面,政策利率將於未來數年恢復正常,此舉應會推動政府債券曲線趨平。

平緩收益率曲線對比陡峭收益率曲線:美國5年期和30年期國庫券與日本7年期和30年期國債(點子)

平緩收益率曲線對比陡峭收益率曲線:美國5年期和30年期國庫券與日本7年期和30年期國債(點子)

資料來源:安聯環球投資、彭博,2024 年 5 月 31 日。

從分化中捕捉機會

由於主要已發展政府債券市場幾乎步調一致,近年市場參與者難免會偶爾缺乏興趣。但現時情況截然不同。

隨著各個國家及地區的發展同步性減弱,機會比比皆是。貨幣及財政政策出現差異,並且在政治動盪的影響下進一步擴大。政府債務負擔可能會有所不同。這些轉變可能會在未來數月透過相對價值持倉帶來具吸引力的回報。

例如,美國經濟強勁,令市場大幅降低2024年減息的預期。英國經濟形勢則有所不同。經濟增長低於趨勢水平、財政緊縮、估值具吸引力(考慮到緊縮性實質利率),利好在跨市場基礎上配置英國金邊債券。

我們認為其他類似的機會不斷湧現,需要市場參與者仔細甄別。

資產類別確信度:多元資產

英國:表現回復平淡?

在經歷英國脫歐、卓慧思短暫執政及多次更換首相後,英國市場可能終於回復平淡。與其他地區的動盪相比,英國情況相對穩定,目前具有優勢。

由於近期英國形勢的可預測性有所上升,加上其估值相較於全球市場最為廉宜(即使根據經行業調整基準),因此投資者或可認真地重新評估英國資產,尤其是由於盈利預期調整開始好轉。其他利好英國的因素包括:

  • 宏觀數據持續改善,相比其他地區呈現出更多出乎意料的升勢。
  • 營商及消費者信心數據改善,正開始帶動零售銷售好轉。
  • 許多投資者目前低配英國,因此隨著經濟增長繼續改善,以及7月大選的政治雜音消退,投資者可能會進行重新配置。

投資者對歐洲銀行的興趣大增

利率重返較高正值水平,成為扭轉歐洲銀行處境的關鍵。歐洲利率在過去十年趨跌,並且在兩年前跌至零之後,現時再次能夠實現以往正常水平的息差。

這種政策轉向帶來非常強勁的盈利增長,2023年的利潤達到過去十年平均利潤的三倍。只要利率維持高於約2%,銀行就可能維持相若的利潤水平;在該利率水平,銀行能夠保障其利潤率,這構成了結構性投資的理據。

當然,我們同樣需要密切關注風險因素,包括貸款損失高於預期、法國的政治局勢及政府可能上調「暴利稅」。

儘管如此,我們認為,整體而言這是一個具吸引力的投資機會,因為儘管增長動力強勁(年初至今上升23%),但歐洲銀行的估值仍然不算昂貴:市盈率低於7倍(美國銀行:12倍),有較大的估值重估空間,尤其是由於目前歐洲經濟數據有所改善。

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