美元、原油與黃金： 動態正在轉變

傳統而言，美元與油價往往呈反向關係，即當美元走強時，油價傾向回落，反之亦然。然而，自衝突爆發以來，美元與油價同時上漲，提醒市場這一關係在突發衝擊期間可能並不穩定，並容易出現結構性轉變。這凸顯了投資者有必要建立具韌性的投資組合，而非僅僅依賴歷史相關性。

與此同時，美元與黃金之間歷來呈現的反向關係已進一步強化，美元回升的同時，金價出現回落。這標誌著市場走勢相較於衝突前出現明顯轉變，當時美元經歷較長時間的疲弱，而黃金則持續走強。那麼，這一變化背後的原因是甚麼？

• 原油現已成為純粹的地緣政治供應風險資產。3月原油價格飆升約60%，反映出霍爾木茲海峽封鎖及中東能源生產中斷所造成的重大供應威脅。油價上漲加劇了全球通膨壓力，進一步強化了能源價格的上漲趨勢。
• 美元的避險貨幣地位在短期內已重新確立。美元亦受惠於較高的能源價格。由於美國現已成為主要的石油淨出口國，能源價格走高往往會改善美國相對於多數同儕國家的貿易條件，並導致全球金融環境緊縮，這兩者短期內均有利於美元走勢。此外，美元亦受到套利交易的支撐，投資者利用美國相對其他主要經濟體較高的預期利率進行部署。
• 黃金作為政治中立資產、危機時可作避險工具的市場定位正受到考驗。短期內，黃金的表現更接近戰術性資產，對流動性、收益率及持倉狀況的敏感度高於地緣政治風險。在近期的相關性收縮中，黃金價格與其他通常被視為避險分散工具的資產（包括股票及債券）一同下跌。部分而言，這種相對疲弱的表現反映出投資者正趁黃金行情強勁之際獲利了結，以增加現金持倉或應對股票部位的保證金要求。此外，市場亦有跡象顯示，部分央行可能出售了相當規模的黃金。同時，投資者亦可能預期各國央行需透過加息以抵消能源價格上漲帶來的通膨影響。加息往往推高債券收益率，使固定收益資產在部分投資者眼中相較黃金更具吸引力。

這些動態變化對我們的投資信念意味著什麼？

我們對大宗商品（包括原油）仍持樂觀展望，這得益於持續處於高位的風險溢價，有助於大宗商品在投資組合中發揮地緣政治對沖作用。市場中斷的持續時間將是決定油價維持高位多久的關鍵。

我們維持對美元在較長期內走弱的預測，反映美國面臨的財政壓力，以及全球投資者逐步降低對美國資產依賴的趨勢。儘管短期市場動態轉而對美元形成支持，但我們認為這種情況難以持續。因此，即使在策略層面指向相反方向，在貨幣配置上保持戰術靈活性仍然至關重要。舉例而言，對非美國投資者來說，目前持有美元資產在一定程度上有助於緩衝市場波動，特別是在歐洲經濟更易受危機衝擊、歐元走弱的背景下。

儘管黃金近期下跌，我們仍認為黃金的中期前景將繼續受多項結構性因素所主導，包括央行需求、財政狀況憂慮以及去美元化趨勢同時亦受到較傳統因素的支持，例如美元走軟、實質利率下降，以及零售投資者需求。

但就目前而言，密切關注散戶投資者的黃金交易所買賣基金資金流向以及技術指標至關重要。我們不排除金價可能在略低於現水平的位置，出現更具吸引力的重新進場機會。